HAL blijft HAL: indrukwekkende historische rendementen, stroeve communicatie en een raadselachtige bestuursstijl die doet denken aan een Zwitsers bankgeheim.  

De kersverse voorzitter van de Raad van Commissarissen (RvC), Hans Wijers, was helder tijdens de aandeelhoudersvergadering: het vertrek van Martijn van der Vorm betekent géén koerswijziging voor HAL. “Er komt geen verandering van de strategie,” benadrukte Wijers stellig.

Van der Vorm – die wegens ziekte ontbrak op de drukbezochte bijeenkomst in de Rotterdamse Schouwburg – neemt na bijna veertig jaar afscheid van HAL. Hij stond meer dan twintig jaar aan het roer als bestuursvoorzitter en vervulde het laatste decennium een rol als commissaris.

Toch blijft de invloed van de oprichtersfamilie onverminderd groot. Met een belang van ruim 70 procent blijft ze stevig verankerd in het investeringsfonds. Ook in de RvC blijft de familie vertegenwoordigd: Martijn van der Vorm wordt opgevolgd door zijn broer Barend – al schitterde hij ook door afwezigheid tijdens de vergadering.

Een indrukwekkend tijdperk
De cijfers onderstrepen het: het tijdperk-Martijn van der Vorm was indrukwekkend. Sinds de verkoop van de schepen van de Holland Amerika Lijn in 1989 en de oprichting van HAL als investeringsmaatschappij, steeg de boekwaarde van de portefeuille van 629 miljoen euro naar 15,5 miljard euro.

Maar de laatste jaren is de klad erin gekomen. Naast het warme applaus voor de vertrekkende Van der Vorm klonken kritische geluiden in de zaal. “De koers staat al tien jaar lang stil,” mopperde een aandeelhouder, tot instemming van meerdere aanwezigen.

Na jaren van stagnatie liet de boekwaarde van HAL het afgelopen jaar weer eens een plus zien: de nettovermogenswaarde per aandeel steeg voor het eerst sinds 2015 weer boven de 170 euro. Dat was vooral te danken aan sterke resultaten bij deelnemingen als baggeraar Boskalis, olieplatformbouwer SBM Offshore en energieopslagspecialist Vopak.

Maar de beurskoers bleef achter. Daardoor liep de zogeheten ‘korting’ – het verschil tussen de beurskoers en de nettovermogenswaarde – op tot meer dan 30 procent. Verschillende aandeelhouders riepen het bestuur op om eigen aandelen in te kopen. Door tegen een forse korting aandelen in te nemen, groeit het belang van de zittende beleggers in de onderliggende waarde van de investeringen – en zou de koers, althans in theorie, dichter naar de boekwaarde kunnen kruipen.

Een beproefd recept, zo wezen aandeelhouders fijntjes: investeringsmaatschappijen als Exor en Prosus passen deze strategie al toe.

Bestuursvoorzitter Jaap van Wiechen had weinig geduld met de oproepen tot aandeleninkoop. “Het inkopen van eigen aandelen zorgt voor een nog lagere liquiditeit”, pareerde hij. Doordat het overgrote deel van de HAL-aandelen in handen is van de familie Van der Vorm, is de verhandelbaarheid op de beurs al beperkt.

Volgens Van Wiechen is het niet de taak van HAL om te sturen op de beurskoers, maar om de boekwaarde van de beleggingen te laten stijgen. “De laatste vijfendertig jaar volgt de beurskoers uiteindelijk de nettovermogenswaarde,” stelde hij. De ‘korting’ waar beleggers zich zo druk om maken, ziet hij eerder als een kans. “Als die oploopt, kan dat een interessant instapmoment betekenen,” aldus de topman.

Beurs versus boek: HAL’s koersdiscount in beeld gebracht

Bron: jaarverslagen HAL. Nettovermogenwaarde en beurskoers per aandeel per ultimo boekjaar. Korting in procenten.

Beknopte rapportages
Een terugkerende klacht van aandeelhouders was de summiere communicatie vanuit HAL. Vooral over niet-beursgenoteerde belangen, zoals webwinkel Coolblue en bouwbedrijf Van Wijnen – samen goed voor zo’n half miljard euro aan boekwaarde – wordt volgens meerdere aanwezigen opvallend weinig gezegd. In het jaarverslag krijgen deze investeringen slechts enkele pagina’s toebedeeld.

Dat staat in schril contrast met beursgenoteerde bedrijven, waar jaarverslagen doorgaans honderden pagina’s tellen en beleggers uitgebreide toelichtingen ontvangen.

Ook elders blinkt HAL niet uit in transparantie. In de financiële overzichten worden de resultaten van alle deelnemingen op één hoop gegooid, wat het vrijwel onmogelijk maakt om individuele prestaties te achterhalen. En waar andere beursfondsen regelmatig analistenbijeenkomsten of presentaties organiseren, houdt HAL de kaarten stug tegen de borst. Het bestuur geeft geen toelichting op kwartaal- of jaarcijfers – en biedt geen gelegenheid voor vragen.

Vertrekkend financieel directeur Arie van ’t Hof leek zich weinig aan te trekken van de kritiek op HAL’s gebrekkige transparantie. Tijdens de vergadering verwees hij droogjes naar pagina 13 en 14 van het jaarverslag, waar HAL voor het eerst de omzet en operationele winst (EBITDA en EBITA) van de niet-beursgenoteerde deelnemingen heeft opgenomen.

Maar wie op zoek is naar meer financiële details, komt bij HAL bedrogen uit – zo viel uit Van ’t Hofs reactie op te maken. Zijn suggestie? “Ik kan een abonnement bij Company Info aanbevelen.” Via dat platform – eigendom van HAL via mediapartner Het Financieele Dagblad – zijn jaarverslagen van individuele bedrijven bij de Kamer van Koophandel op te vragen.

Geen mening
Over nieuwe investeringen blijft HAL eveneens opvallend stil. Eind vorig jaar nam de Rotterdamse investeerder een belang van 3,5 procent in technologieconcern TKH uit Haaksbergen. Kort daarna werd dat belang opgehoogd tot 5,2 procent, goed voor een beurswaarde van circa 75 miljoen euro.

Toch wordt TKH nergens genoemd in het jaarverslag, noch in de meest recente kwartaalupdate. Tijdens de aandeelhoudersvergadering bleven vragen over de beweegredenen achter deze investering grotendeels onbeantwoord. “TKH valt onder onze liquiditeitenportefeuille,” klonk het uit de mond van topman Van Wiechen – zonder verdere toelichting waarom dit bedrijf uit Haaksbergen de voorkeur kreeg boven alternatieven.

Het belang in TKH werd door HAL formeel ondergebracht in de zogeheten liquiditeitenportefeuille — een verzamelpost waarin beleggingen worden opgenomen die relatief snel te gelde kunnen worden gemaakt. Deze categorie, goed voor circa 2,4 miljard euro, bestaat volgens het jaarverslag voor 90 procent uit obligaties en voor 10 procent uit aandelen. In deze post worden individuele belangen doorgaans niet gespecificeerd, ook TKH niet.

Wat HAL precies met TKH van plan is, blijft in nevelen gehuld. Topman Van Wiechen weigerde tijdens de vergadering enige strategische visie te delen. “Daar hebben we geen mening over,” luidde zijn beknopte commentaar op vragen van aandeelhouders.  

Analisten pleiten al jaren voor een opsplitsing van TKH, waar de drie bedrijfsdivisies nauwelijks synergie vertonen. Begin dit jaar leek ceo Alexander van der Lof te zwichten voor die druk: bij de presentatie van de jaarcijfers liet hij weten dat een deel van de kabeldivisie mogelijk wordt afgesplitst — na, zoals hij het noemde, “een duidelijke boodschap” van aandeelhouders.

Of HAL bij die aandeelhouders hoort? De top wilde er niets over kwijt.